SHIBOR对我国股指期货市场有影响吗？
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SHIBOR对我国股指期货市场有影响吗？
——基于股指期货和SHIBOR 的视角
专家解读：
文章采取计量方法研究了我国银行间利率变动与股指期货回报率以及波动率之间的领先滞后和溢出关系，结果发现主要是shibor对股指期货回报率具有负向显著领先关系，而对股指期货波动率具有正向显著领先关系。作者将此发现解释为市场资金紧缺程度会通过资金跨市场流动对股指期货造成影响。
该文计量方法得当，结果对理解我国利率市场与股指期货市场的关系也有一定的帮助。
宏观经济涵义上的流动性指的是经济体系中货币投放量的多少。近几年央行货币政策的频繁调整使得货币市场利率，成为了相对外汇和新增信贷而言更加重要的衡量市场流动性的指标。
“钱荒”，一个让很多人记忆犹新的字眼；SHIBOR，一种越来越被广泛接受和采用的准货币市场基准利率。2013年6月20日，SHIBOR隔夜上涨578个基点，涨幅75.51%，SHIBOR七天涨幅也达到了36.27%，波动剧烈；与此同时，股指期货波动同样剧烈，6月合约下跌61.2点，跌幅2.56%，7月合约下跌60.4点，跌幅2.54%，其中7月合约三日后作为主力合约更是创下了171.0点的跌幅纪录。关于股指期现货关系、利率和股票市场间关系的研究已十分深入，但现有文献中并未发现SHIBOR，这一我国重点培育的市场基础利率如何影响股指期货市场买空卖空等投资行为的相关研究。
研 究 内 容
周寰宇和周开国（2016）本文首次从股指期货和SHIBOR的关联性角度入手，利用具有良好拟合和预测性质的多元随机波动模型，在收益率的变动关系和波动溢出两个维度上实证研究两者的波动关联性，比较SHIBOR各品种对股指期货的影响程度，并对SHIBOR的具体影响渠道做出分析。这对研究我国利率市场化和股指期货市场的建设，以及如何加强对市场投资者的保护都具有重要的意义。
研 究 思 路
文章利用2010年4月-2013年7月我国股指期货主力合约连续日数据，首先对股指期货和SHIBOR的相关性进行研究。通过序列自相关和单位根检验进行模型选择，得出利用多元随机波动MSV模型研究文章所关注的相关性问题的必要性。
在改进的GC-MSV模型的基础上，利用Winbugs1.4软件编程，并采用Meyerand Yu（2000）给出的参数向量 α 的先验分布，经过Gibbs抽样形式的MCMC过程得到收敛的模型参数向量估计结果。针对估计结果中相关参数的符号和方向来说明股指期货和SHIBOR间的变动关系和波动溢出效应。
其次进一步分析SHIBOR对股指期货市场的影响，将SHIBOR分解为预期成分（SHIBORε）和未预期成分（SHIBORμ），借鉴事件研究法的思路，选取2010-2013年间SHIBOR一周和两周变化率绝对值超过10%的所有样本点，得到SHIBOR预期成分和非预期成分对股指期货收益率影响的估计结果。
最后，提取2010年4月至2013年7月相同时间段内股指期货的现货标的——沪深300综合指数，观察其与SHIBOR时间趋势上的关系。
主 要 结 论
股指期货与SHIBOR的变动具有反向相关关系，进一步将SHIBOR的变动分解为预期与非预期成分之后发现，只有非预期成分对股指期货具有显著负向影响，即目前市场条件下，SHIBOR并没有通过改变未来现金流的折现率影响股指期货，SHIBOR对股指期货的影响主要是通过市场资金面松紧和资本的跨市场流动这一渠道实现的。
SHIBOR和股指期货之间存在双向非对称的正波动溢出效应，且以SHIBOR所代表的银行间资金拆借市场向股指期货市场的波动溢出为主。各SHIBOR品种对股指期货的波动溢出以SHIBOR隔夜最为明显，这与SHIBOR隔夜最能代表即时的市场资金供求情况有关。SHIBOR上升时，股指期货市场空头预期较为明显， SHIBOR波动越剧烈，带动股指期货剧烈波动，空头越有利；SHIBOR下跌时，股指期货市场多头预期较为明显， SHIBOR波动越剧烈所导致的多头也就越有利。
政 策 启 示
本文研究结果说明，我国金融市场中货币市场和股指期货市场的融合正逐步加快，以往较多金融机构不能直接参与到银行间市场，资金不能从收益低的市场自动流入收益高的市场分割现象有所改善。政府部门在制定相关金融政策时，要考虑SHIBOR和股指期货的变动关系和波动溢出效应，一方面合理调节货币供应量，正确反映政府的货币政策目标，另一方面培育以SHIBOR为代表的反映风险定价和实体经济需求的市场化基准利率体制，增强包括股指期货在内的证券市场的有效性。
文章作者：
周寰宇，周开国：中山大学岭南学院
来源：《经济学报》2016年3月第1期（131页-148页）
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本刊由清华大学经济管理学院钱颖一教授主编，内容涵盖经济学科的所有学科领域，发表原创性的学术研究成果以及综述和评论性的研究论文，敬请关注！
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